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巨額併購交易 經濟衰退的前兆?

2016/1/30 — 3:39

(資料圖片 l 圖片來源:pfizer 年報)

(資料圖片 l 圖片來源:pfizer 年報)

11月23日,製藥巨頭輝瑞(Pfizer)和艾爾建(Allergan)同意合併,交易規模達到1837億美元,標誌著2015年成為併購歷史上創紀錄的一年。此次大型醫藥業合併是今年迄今規模最大的併購交易,並讓2015年的全球併購價值超過了金融危機前2007年創下的3.4萬億美元紀錄,而後者也曾打破2000年的併購紀錄,2000年的紀錄出現在經濟陷入衰退之前,之後經濟就因網絡泡沫而陷入衰退。

多倫多財富管理公司Gluskin Sheff的首席經濟學家羅森伯格(David Rosenberg)稱,企業併購風潮的興起是「一種典型的周期尾聲特徵」。「企業併購活動最活躍之時,往往恰逢股市的高峰期,而且我敢說,那也往往是商業周期的高峰期。企業是在告訴我們,他們無法再有機增長了。」截至12月21日,2015年的併購交易規模達到3.8萬億美元。

在6年半的經濟擴張中,美國經濟的年均增長率僅為2.2%。由於利率接近於零,且企業資產負債表上現金充裕,高層提振股價最簡單的方式通常就是增加股息和回購股票。

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該策略在一定程度上是有效的。即使經濟增長低迷,自2009年3月以來,股市仍幾乎增長了三倍。然而,企業利潤在2014年夏天已經見頂。由於全球消費者需求依然疲弱,銷售增長仍遙遙無期。在這種情況下,企業正以前所未有的速度收購競爭對手,以求「購買」增長,而非努力自行創造收入。

羅森伯格表示,兼併熱潮在短期內往往會對經濟造成負面影響。削減成本和協同增效是企業併購的口號,但這種口號通常也意味著有人丟掉工作。他說:「併購就是要淘汰多餘產能,為股東創造更高的回報。我從未見過不會裁員的合併。」

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要判斷併購交易的長期影響則較為困難。有些交易一定會變成錯誤。Wells Capital Management的首席投資策略保爾森(Jim Paulsen)說:「在一個借錢幾乎免費的世界,併購交易的數量可能遠超出合適的水平。」

但是,併購交易過多並不意味著經濟衰退即將發生。保爾森表示,儘管利率創歷史新低,但經濟卻連續近7年增長乏力,鑒於這種離奇的復甦,「我不確定過去的經驗這次是否還適用。」

比如,與以往相比,此次併購熱潮以美國為中心的特徵更加明顯。今年迄今為止,美國企業進行的併購規模已達近2萬億美元,佔全球總金額的一半以上。以歐洲企業為目標的併購交易佔全球的比重17年來最低,僅為21%,約7850億美元。這讓很多企業觀察家相信,併購並沒有過熱,因為它主要集中在世界上最強的經濟體進行。

德勤的美國併購業務負責人湯姆森(Russell Thomson)稱,今年的併購熱潮還有一個特徵值得注意,即價值超過100億美元的交易數量。根據他的計算,今年的大規模併購數量約是過去15年峰值期的兩倍。湯姆森說:「這相當驚人。」還指出,今年的交易更加均勻地分佈在美國經濟各個部門,「而不是集中在一兩個行業內」。

早期的經濟衰退之前發生的都是更高風險的單一行業併購交易。這樣的集中導致了金融失衡,因為太多資金湧入了經濟的某一部份,例如2000年破裂的互聯網泡沫,或是重創美國家庭、房地產商和銀行的2008年危機。這一次,併購交易並沒有集中在某一行業,這降低了經濟衰退的可能性。自二戰以來,經濟增長的平均持續時間不超過五年。德銀證券(Deutsche Bank Securities)首席美國經濟學家拉沃格納(Joseph La Vorgna)認為,經濟復甦「不會因時間長短而終結,而是會結束於失衡。但現在並未出現很多失衡問題」。

每一次經濟衰退都是不同的,但它們往往都有相同的主要成分,即通貨膨脹。儘管本輪復甦持續時間之長十分罕見,利率也接近於零,但通貨膨脹率卻非常低,增長率也同樣如此。彭博調查的經濟學家的平均預測是,美國經濟在2016年將增長2.5%。這讓拉沃格納很擔心:「相較於併購熱潮所發出的信號,我更擔心經濟無法達到適當的增長水平。」

芝加哥大學布斯商學院的併購策略教師莫里塞特(Stephen Morrissette)稱,從企業的角度來看,由於經濟體體系中擁有大量資金,大多數企業的資本成本降低,收購的風險也已經減小。「有時候,企業不得不為一些最終不會增加價值的交易支付超出其公允價值的金額。」

一些經濟學家並不認為併購活動創紀錄是增長疲弱的警告,他們持相反態度。德意志銀行首席國際經濟學家斯洛克(Torsten Slok)表示:「我認為這是美國經濟強勁的一個標誌。」他說:「美國企業的風險偏好終於開始緩和起來。即使明年的併購活動放緩,我認為我們離經濟衰退也還有兩三年的時間。」Decision Economics首席全球經濟學家西奈(Allen Sinai)也同意此觀點。「如果真的是某種預兆,那也是成熟的預兆。就像是這次經濟復甦才剛剛進入青春期。從年齡上看,它已年老;但從功能上看,它仍然很年輕。」

 

——Matthew Philips;譯 永年

原刊於彭博商業週刊

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