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港簡化上市程序?

2016/6/28 — 9:30

港交所維基圖片(作者:http://commons.wikimedia.org/wiki/User:WiNG)

港交所維基圖片(作者:http://commons.wikimedia.org/wiki/User:WiNG)

【文:W. Tsang,從事金融行業】

本月中,證監會和港交所發表聯合諮詢文件,建議改善港交所的上市管治架構,引起社會廣泛關注,文件內容有以下幾個重點:

1.  在港交所現有的上市科和上市委員會上,新增設兩個委員會 – 上市政策委員會 (“政委會”) 和上市監管委員會(“監委會”),分別由證監會和上市委員會組成

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2.  政委會和監委會分別由證監會高層和上市委員會代表組成,上市委員會主席,將擔任該兩個新委員會的主席,但無權投決定票

3.  港交所行政總裁將離開上市委員會,轉投政委員

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4.  政委會將會取代上市委員會,作為聯交所內部負責監察上市職能及上市科表現的機關。一方面,政委會有權議決修改和新增《上市規則》內容。另一方面,政委會將為上市科高級行政人員撰寫工作表現評估報告,交予港交所薪酬委員會,作釐定有關薪酬的參考指標

5.  上市科將負責辨別某項 IPO申請或上市後事宜有否涉及合適性問題或更廣泛的政策影響,如有的話,便會轉介至監委會作出決定,否則,申請交由上市委員會議決

6.  證監會將不會再恆常地就新申請人提交的法定存檔另行發表意見

現有及新方案流程

現有及新方案流程


目前,上市規則的訂定和申請審批工作,先由港交所辦理,再提交證監會通過。諮詢文件說,兩個新委員會將有利協調證監和港交所的合作和溝通,促進共識和提高效率。文件指出,相信大部分申請並不涉及合適性問題或引致更廣泛的政策影響,一經上市委員會通過後,毋須再等待證監會的決定,可預期,程序將會更精簡。

文件避而不談的,是2013年阿里巴巴計劃來港上市,牽起證監會和港交所之間,就「同股不同權」問題的意見分歧。港交所固然希望接到這單大生意,但證監堅決反對。最後,阿里巴巴改往紐約上市。事件引起各界關注,港交所的雙重角色,既是商業機構,又是監管機構,可能引起的利益衝突。今次諮詢,顯然與阿里上市事件有關,證監希望加大上市監管力度。

香港的IPO市場規模在全球主要市場中名列前矛,上市監管素質對鞏固投資者信心十分重要。新建議的出發點方向正確,不過,細看內容,有很多值得斟酌的地方,如果不慎重考慮,改革效果可能適得其反。

第1,新建議是否真的有助機構之間的協調?

就香港新上市申請的審批,涉及兩大範疇,一是對申請文件的資料披露要求,二是對公司和業務的資格評審。一直以來,兩大監管機構證監會和港交所之間,有清楚的分工。假造是刑事罪行,由於證監會是法定機構,有權提出檢控,負責審核資料披露,港交所是商業機構,較接近市場運作,負責審視公司和業務資格。

港交所上市規則第八章《上市資格》列明對上市申請的要求,但申請個案各有其獨特性,一直以來,港交所屬下的上市科先進行申請材料整理和初步篩選,最終審理申請的重任由上市委員會,決定一間公司是否具備上市資格,關乎公司素質問題,涉及會計、法律、投資等多個範疇,須找多個界別的具權威性的專業人士,給予獨立意見,並經過多方面的討論,尋求共識,才表決。而且,大部份上市申請人的業務都是設於中國大陸,須深入了解其特殊情況和未來的發展需要,還須掌握市場和科技趨勢。

若果單憑長官意志,決定誰上市,誰不能上市,形同閉門造車、走「計劃經濟」道路,這是不是最合乎香港的利益呢?

再者,新建議要求上市科將涉及合適性問題或更廣泛的政策影響的申請,提交有證監會高層坐鎮的監委會審理。換句話說,監委會將會面對最棘手的個案,證監會 (責任落在二三人身上) 有沒有足夠的時間和市場觸角,來作出明智的判決呢? 答案成疑。

另外,新建議上市科負責辨別出「涉及合適性問題或更廣泛的政策影響」的申請,並將之提交監委會審理,其餘的則提交現有的上市委員會處理。但何為「涉及合適性問題或更廣泛的政策影響」,諮詢文件沒有清楚交代。上市規則第八章「上市資格」的8.04節說明,申請人合適上市與否,以港交所的意見作準。近年,港交所發出指引,舉出多個個案,嘗試協助業界了解有關規則,同時不忘強調,指引並不徹底含蓋所有考慮因素。足以證明,這不是非黑即白的問題,一般須上市委員會按個別個案研究,並作出專業判斷。至於「更廣泛的政策影響」的定義,可以牽連甚廣。事實上每宗申請個案都有其獨特性,對其作出的審理決定,嚴格來說,都會影響日後對規則的解釋。兩個準則沒有客觀標準,上市科將無所適從。

新增了兩個委員會,看來架床疊屋,而實際操作起來,沒有清楚的工作指引,更令工作單位之間難以協調。

若果協調不好,效率豈能提高?

新建議辣手的地方,是政委會負責評審上市科管理層的工作表現,影響他們的薪酬,港交所變相將上市科借調給證監會。這個安排可能對上市科造成壓力,每逢遇到稍有疑點的申請,為免揹鍋,不敢繞過「米飯班主」。上市科只有兩個選擇,一是乾脆否決申請,一是提交監委會。監管委員成員6名,人手遠遠少過擁有28名成員的上市委員會,將面對沉重工作量。這只能帶來兩個後果,一是好的申請被否決的機會大增,一是申請程序延誤。

另一個程序延誤的原因是,即使個案被標籤為有合適性問題,上市科須先將之呈交上市委員會,待上市委員會撰寫不具約束力的報告,再將個案和報告一併轉交監委會審理。較現行機制多一重手續。

至於促進共識,如果專權壓止了爭議聲,沒有爭議就叫做共識的話,相信新建議是可以達到的,不過,這種所謂共識又是不是香港社會樂見的呢?

兩個新委員會的組成,港交所和證監會的代表各佔一半,表面上看來,比例平等,實際上是證監會做大。以監委會為例,有六名成員 – 上市委員會主席和兩位副主席、證監會3名高級行政人員。港交所和證監會各佔3席位,不過,港交所的是來由業界的獨立人士,而證監會的是受薪職員,打工仔須聽從上級指令,所以,證監會CEO變相等於一人佔三票。證監一向游說一位港交所代表支持,遠遠容易過港交所拉攏一位證監會代表支持。

建議中,上市委員會將就由監委會處理的個案,為監委會提出意見,不過意見是沒有約束力的參考材料。而且,根據上述上市科的問責安排,上市委員會接手的個案,只有是那些完全沒有爭議性的。上市委員會將形同虛設。

這樣的架構下,證監會將控制上層兩個委員會和下層的上市科,架空了上市委員會,證監將掌控整個上市監管的決策。

上市委員會被削權,但工作量沒有減少,仍要為兩個新委員會寫報告,今後,相信業界有能之士,對加入上市委員會的熱情將銳減,上市委員會難以招攬到人才,業界在上市決策的聲音會越來越薄弱。這樣產生惡性循環,證監會將會更專制。

以上分析,足見新方案如果落實,將難以達到預期效果,反而會撟柱過正,損害香港上市效能。那麼,有沒有其他可行方法?

事實上,證監會現有的權力已相當穩固。對港交所的每項上市監管決定,證監有否決權。另外,上市委員會的成員,由上市提單委員會負責提名,提名委員會的6個席位當中,證監佔3個。即是說,除非港交所反對,證監會有權派人進入上市委員會。因此,有說港交所涉及的利益衝突,影響上市公司素質的話,證監現在已有足夠的權力阻止。如果證監希望走到前線進行監管,大可考慮改變上市提名委員會的組成,或在上市委員會直接加入證監會代表專屬席位。這樣做就簡單得多、透明得多。

現行的機制不是完美,但新建議的只會更差,香港整個股票市場,豈能全由兩三個人話事? 香港是個法治社會,遊戲規則需清楚,好讓財務顧問和律師等專業人士有所依循,給予客戶明確意見,令客戶知道哪個做法可行,哪個不可行,避免碰壁或走冤枉路,徒增交易成本。這樣,市場整體效率不至被削弱。

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